越南私人资本市场从“不惜一切增长”转向“耐心资本”

越南私人资本市场正在成熟的最强烈信号是什么？

我会将其分为三个信号。

首先是宏观经济的顺风。富时罗素将越南升级为二级新兴市场地位将于2026年9月生效。首次公开募股活动在2018年以来的沉寂期后重新开启，诸如Bach Hoa Xanh、Long Chau Pharmacy和Masan Consumer等公司正在筹备上市。“革新2.0”的四项政策支柱（第57、59、66和68号决议）为私营部门增长奠定了坚实基础，国家不再仅仅充当监管者，而是通过越南主权基金和河内风险投资基金成为共同投资者，提供针对早期科技初创企业的混合股权和信贷平台。

其次是投资者更自律的资本。2025年，私募股权/风险投资交易总额翻倍至3.7亿美元，而交易数量下降30%至仅36笔，远低于2021年108笔的峰值。投资者正在对有韧性、成熟的阶段公司进行高信念押注，而不是将资本分散到较小的赌注上。 notable rounds include Nhi Dong 315 at $135 million, TechCoop at $70 million, Dat Bike at $26 million with TVS participation, and Coolmate at $20 million.

第三是更强的创始人一代。我们看到更多具有机构背景的连续创业者，同时越来越多的工程师和专家从硅谷回国创业。《华尔街日报》估计中国的“海龟”年增长12%，我们的投资团队在越南也看到了同样的趋势——通过Dat Bike、AI Hay和NamiTech等公司。

作为一家精品商人银行和资产管理平台，哪些特质使越南公司今天真正准备好迎接机构资本？

真正准备好迎接机构资本的公司通常具有三个共同特征。首先是创始和管理团队的质量。创始人需要相关的专业知识、互补的技能组合、执行纪律以及将公司带到更大、更可持续规模的韧性。我们从与投资组合公司从初创到上市前合作中学到的一件事是，创始人必须愿意与公司和市场共同成长和转型——而不仅仅是在一个阶段管理得好。其次是一个具有真正“存在权”的商业模式。这意味着服务于可观市场中真实且持续的需求，并有清晰的变现路径——公司必须能够产生实际现金，而不仅仅是GMV或用户数量。除此之外，投资者会寻找经过验证的单位经济模型：可扩展的营收增长、有防御性且可扩张的利润率以及真实可验证的 traction。第三是尽早建立诚信和治理。早期创始人常常忽视这一点，认为它无聊或不必要。然而，近年来我们在东南亚看到许多公司失败——包括印度尼西亚的eFishery——由于治理薄弱甚至欺诈。创始人和早期投资者不应忽视基础——独立董事会成员、经审计的财务报表和强大的财务管控。良好的公司治理是创始人、管理层和投资者的共同责任。

根据您与全球机构投资者共同投资越南公司的经验，使企业做好机构化准备的关键成功因素是什么？

根据我们与其他国际投资者共同投资的经验，有三个要素是不可妥协的。首先是国际投资者可以信赖的财务报告。财务报表需要符合国际财务报告准则或至少能够清晰对账，并由知名公司审计。越南会计准则与国际财务报告准则之间的差距仍然是跨境交易中最大的摩擦点之一，因为投资者无法承保他们无法验证的东西。其次是保护下行风险的公司治理文件——拖售权、随售权、反稀释保护和信息权。这些现在是基本要求。一些创始人最初会抵制，但成功完成交易的公司明白这些是标准基础设施而不是敌意条件。第三是已经在股东名单上拥有值得信赖的本地合作伙伴。首次进入越南的国际投资者无法独立应对市场。具有深厚关系网和实地法律及运营经验的本地合作伙伴，对于验证公司和支持投资后的关系管理至关重要。

更广泛的生态系统反映了这种成熟。尽职调查周期已延长至9-12个月，资本正在集中于机构化准备好的运营商。越南的并购和私人资本市场去年实现了约87亿美元的交易价值——不是追逐势头的投机资本，而是寻找质量的自律资本。

您认为越南的退出前景正在改善吗？我们是否可能看到更多的战略出售、国内上市、地区上市或国际退出？

是的，但近期到中期最现实的机会仍然在于国内渠道。首选仍是国内首次公开募股。这是创始人通常更偏好的，坦率地说也是TVS等本地投资者最了解的。我们熟悉法律框架、市场动态和上市后环境。尽管如此，国内上市仍面临盈利能力和股本回报率要求的挑战，为了使越南的私募股权和风险投资生态系统真正成熟，市场需要一个专注于成长阶段公司的专门平台——类似于中国的科创板——以留住国内最好的公司。

第二条路径是向离岸投资者进行战略出售。日本和韩国投资者在医疗保健、消费和科技等特定领域尤其活跃。他们不再仅仅购买纸面上的增长故事。他们想要具有防御性利润率、干净治理和能够在收购后独立运营的管理团队的公司。我们通过自己的退出直接看到了这一点。

离岸首次公开募股，包括香港上市，目前仍然不是大多数越南创始人和本地投资者的优先事项，尽管它们将逐渐成为长期计划的一部分。

在未来12个月内，使越南更具投资价值的一个切实可行行动是什么？

创始人和投资者都需要围绕耐心资本的哲学达成一致。这是一个长期承诺——五到十年——为持久而建，而不是为了快速转手。对创始人来说，这意味着建立机构基础设施而不是追逐虚荣指标。对投资者而言，这意味着更深入的运营参与，而不仅仅是提供资本然后抽身。在这个动荡的市场环境中，稳定和可持续性是帮助公司渡过风暴的核心资产。纪律和耐心才是关键。

（编译：Jon；审校：Suki；来源：越南中文社yuenan.com）